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Cina nella trappola della crisi immobiliare

La Cina è incapace di un nuovo modello economico per questo Pechino potrebbe sfruttare la questione Taiwan [Romaric Godin]

La trappola economica si sta lentamente chiudendo sulla Cina. Se da un lato la politica dello zero Covid del presidente Xi Jinping sta avendo un forte impatto sulle attività, dall’altro le difficoltà strutturali si stanno accentuando. E anche prima del 20° Congresso del Partito Comunista Cinese (PCC), che si terrà in autunno e durante il quale Xi si candiderà per un terzo mandato come Segretario Generale, le autorità sembrano essere stordite dalla portata del compito.

Il problema più urgente è il settore immobiliare. Nell’ottobre 2021, il più grande promotore immobiliare cinese, Evergrande, aveva interrotto i pagamenti. Da allora, la situazione si è lentamente deteriorata e molte altre società di sviluppo hanno seguito il suo esempio.

Uno schema Ponzi al collasso

Ricordiamo come operano queste aziende. Con il debito raccolto sui mercati, hanno acquistato terreni in modo massiccio e li hanno sviluppati in blocchi abitativi. I futuri proprietari hanno pagato in anticipo le loro acquisizioni, assicurandosi che le società avessero il flusso di cassa necessario per rimborsare le rate del prestito. Ma era uno schema Ponzi destinato a crescere. Per ripagare il debito, gli costruttori avevano bisogno di sempre più clienti, il che significava sempre più progetti, il che significava sempre più debiti.

Evergrande aveva accumulato quasi 300 miliardi di dollari di debiti. Questo sistema funziona solo se il mercato è in piena espansione. Non appena la crescita rallenta, l’azienda si trova in difficoltà, perché il flusso di cassa si esaurisce. Questo è ciò che è accaduto a partire dal 2020, proprio quando Pechino ha iniziato a preoccuparsi di questa crescita impetuosa, che sta anche contribuendo all’aumento della disuguaglianza e del debito delle famiglie.

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Nell’estate del 2021, il governo cinese ha introdotto nuove norme per gli costruttori immobiliari: le “tre linee rosse” hanno limitato il loro accesso al credito. In pochi mesi, lo schema Ponzi immobiliare cinese è crollato, a partire dal vertice, Evergrande.

Ma in Cina le cose non sono come altrove. Il potere e la presenza dello Stato rendono gli sviluppi molto particolari. Lo smantellamento della bolla immobiliare è quindi avvenuto in sordina, con le autorità locali che hanno cercato di colmare le lacune. Ma la sua realtà non era meno violenta. Con l’arresto delle costruzioni e i successivi fallimenti, i clienti hanno abbandonato i progetti immobiliari e le banche, ansiose di non esporsi al mercato, hanno ridotto le loro emissioni di credito.

Le vendite e i prezzi hanno poi subito un brusco calo. A luglio le vendite dei primi 100 costruttori sono diminuite del 39,7%, mentre a giugno il calo è stato del 43%. L’agenzia di rating S&P prevede un calo complessivo del volume di vendite del 30% per l’anno in corso. E questo senza considerare i prezzi. A giugno i prezzi degli immobili sono scesi per il decimo mese consecutivo…

Se a giugno la situazione ha mostrato qualche segnale di stabilizzazione, questo non ha tenuto conto dell’effetto a catena della crisi. Infatti, gradualmente, molti acquirenti si sono trovati in una situazione critica, dovendo rimborsare una casa che non è stata quasi mai costruita. Sebbene all’inizio del mese Evergrande abbia dichiarato che il 90% dei suoi progetti era stato ripreso, non si sapeva a quale ritmo e, soprattutto, fino a quando.

Il gruppo ha taciuto le sue intenzioni in merito alla ristrutturazione del debito. Aveva promesso un piano “entro la fine di luglio”, ma all’inizio di agosto non aveva ancora pubblicato nulla. Questo piano è fondamentale per il futuro dei progetti in corso, poiché determinerà i fondi disponibili per il loro proseguimento.

La questione è stata ulteriormente complicata dalla notizia, giunta all’inizio di luglio, che due alti funzionari di Evergrande, l’amministratore delegato e il direttore finanziario, sono stati licenziati per aver organizzato il sequestro di 2,1 miliardi di dollari di liquidità in una filiale da parte di alcuni creditori.

La rivolta degli acquirenti

Gradualmente, la pressione finanziaria, l’incertezza e la rabbia hanno portato alcuni degli acquirenti a ribellarsi e a smettere di pagare i prestiti a giugno. Questo movimento di “boicottaggio dei prestiti” è cresciuto rapidamente fino a raggiungere quasi 300 progetti in 91 città del Paese. Il movimento si è organizzato, dando vita a proteste di piazza e a collettivi.

Questa risposta dei cittadini ha immediatamente allarmato il governo centrale, che non ama questo tipo di eventi, ma che vi vede anche, a ragione, un rischio economico importante: la tanto temuta trasmissione della crisi immobiliare al settore bancario. Per il momento, l’immobilismo sulla ristrutturazione dei grandi gruppi ha permesso di mantenere l’illusione della stabilità dei bilanci bancari. Ma ora, se i proprietari di case smettono di pagare, è probabile che i bilanci delle banche si deteriorino immediatamente.

Per il momento, il movimento rimane limitato. Secondo i dati pubblicati dalla Securities and Exchange Commission (CSRC), i prestiti colpiti rappresentano un totale di 414 milioni di dollari, pari allo 0,01% di tutti i prestiti. Ma a parte il fatto che in Cina bisogna sempre diffidare delle cifre ufficiali, il rischio è che, se non si fa nulla, il movimento prenda piede.

E il rischio è molto più elevato: secondo i calcoli di S&P, nel peggiore dei casi, il costo di questi boicottaggi per le banche potrebbe raggiungere i 350 miliardi di dollari. Il settore bancario ha un’esposizione totale di 5.700 miliardi di dollari al settore immobiliare e quasi 2.000 miliardi di dollari agli costruttori. È chiaro che questa valutazione non è irragionevole.

Ovviamente la Cina non permetterebbe il crollo del suo sistema bancario, ma regime autoritario o no, il Paese è ora un Paese capitalista e l’impatto economico di una tale crisi sarebbe considerevole.

Il dilemma di Pechino

A luglio, le autorità cinesi si sono trovate di fronte a un dilemma che covava da diversi mesi. Per il settore bancario, aiutare gli costruttori a completare i loro progetti garantirebbe prestiti, ma lo esporrebbe ancora di più a un settore immobiliare che è noto per essere fondamentalmente non solido. Questo dilemma si riflette a livello politico.

Il salvataggio degli immobiliaristi avrebbe placato la rabbia dei mutuatari e fermato la crisi, ma avrebbe anche riavviato lo schema Ponzi in cui Evergrande e altri si erano imbarcati. Convalidare le valutazioni nei bilanci delle banche significa anche convalidare il sistema.

Il dibattito è stato sorprendentemente intenso nella Repubblica Popolare quest’estate. In un seminario tenutosi il 12 luglio presso la National Development School (NDS) di Pechino, due economisti, Yao Yang della Peking University e Xu Gao della Bank of China International, hanno sostenuto la necessità di tornare a un rapido sviluppo immobiliare eliminando le “tre linee rosse”.

“La politica di regolamentazione del settore immobiliare è stata troppo rigida negli ultimi anni”, ha dichiarato Xu Gao, secondo il quale non c’è stato alcun surriscaldamento del settore prima che lo Stato intervenisse per sconvolgere il mercato. Questa posizione riflette senza dubbio quella di alcuni dirigenti bancari che aspirano solo a un ritorno alla corsa a perdifiato, l’unico modo per uscire dall’attuale dilemma.

Ma, da parte del governo, questa opzione è difficilmente accettabile. Tuttavia, non è possibile né tornare a una completa socializzazione del settore immobiliare, che significherebbe indebolire la costruzione capitalistica in Cina, né lasciare che il mercato si stabilizzi da solo, rischiando di provocare gravi disordini sociali ed economici.

L’Ufficio politico del Comitato centrale del PCC ha quindi deciso di trovare una via di mezzo nella riunione del 28 luglio. Il comunicato pone in cima all’agenda la “stabilizzazione” del mercato immobiliare. L’Ufficio politico chiede quindi di “proteggere la consegna degli edifici” affidandosi ai governi locali, che saranno sostenuti in questo senso.

“Lo strumento politico dovrebbe essere utilizzato nella misura più ampia possibile, in linea con la politica della città per sostenere il miglioramento della domanda di alloggi e garantire la consegna degli edifici”, conclude l’ufficio politico. Nel complesso, il metodo non cambia: come in passato, ci si affida alle autorità locali, ma i mezzi potrebbero essere più ampi.

Per fare i conti con la realtà, la Banca Popolare Cinese (PBOC), la banca centrale del Paese, ha annunciato lo stesso giorno la creazione di un sistema di prestiti alle banche commerciali per consentire il parziale salvataggio dei costruttori e il completamento dei progetti immobiliari rallentati o sospesi. Il carattere limitato e parziale di questi aiuti, che ammontano a 148 miliardi di dollari, risponde al dilemma sopra esposto: occorre rilanciare l’edilizia senza rilanciare la speculazione.

Ma la prudenza politica è in grado di rispondere alle sfide create dalla crisi abitativa? I 148 miliardi di dollari aiutano certamente a colmare le lacune, ma lasciano molte domande senza risposta.

In primo luogo, si tratta di prestiti alle banche, il che non risolve il primo dilemma del settore bancario. Gli istituti cinesi dovranno assumere una maggiore esposizione ai settori dei promotori immobiliari e questo nel bel mezzo di una crisi. La “stabilizzazione” non sarà sufficiente per loro, dovranno sperare di generare dalle transazioni immobiliari risorse sufficienti per rimborsare i prestiti. Anche se il tasso BPC per questi prestiti è basso (1,75%), le banche non possono permettersi di vedere il valore dei progetti diminuire.

Tuttavia, questa parziale stabilizzazione potrebbe non essere sufficiente a rilanciare il settore. I potenziali acquirenti rimarranno cauti a lungo perché stanno rischiando molto: devono pagare il prezzo di una casa la cui costruzione potrebbe essere rallentata o interrotta. Anche se alcuni progetti sono stati finalmente completati, le famiglie saranno naturalmente caute. Tanto più che, come vedremo, la situazione economica è delicata.

Infine, la questione della ristrutturazione e della sopravvivenza dei grandi costruttori non è stata risolta. I creditori di questi grandi gruppi non apprezzeranno di certo il fatto di dover perdere parte dei loro beni mentre le banche stanno salvando i promotori per portare a termine i progetti. Questo potrebbe portare la banca centrale a dover salvare l’intero settore.

Lo scenario che si sta delineando non è certo quello di un “crash” di tipo occidentale, impensabile in Cina. Si tratta piuttosto di un “logoramento correttivo”, come dice il Financial Times: lo Stato interviene per stabilizzare una situazione già notevolmente deteriorata e per evitare i classici effetti a catena. In questo senso, la strategia cinese assomiglia molto a ciò che si sta facendo sempre più spesso in Occidente: il settore privato è sotto l’influenza di un settore statale che è diventato una forma di assicuratore di ultima istanza.

Crescita più lenta

Il problema di questa strategia è che non affronta realmente le cause della crisi, che quindi continua a svilupparsi in sordina prima di riapparire improvvisamente. Questo è ciò che è accaduto tra il novembre 2021 e il luglio 2022 nel mercato immobiliare cinese, ma è anche ciò che è accaduto tra il luglio 2007 e il settembre 2008 negli Stati Uniti o tra il marzo 2020 e oggi nelle economie occidentali. Lo Stato cerca di stabilizzare la situazione, ma la crisi continua e alla fine si ripresenta.

Nel caso della Cina, la situazione generale dell’economia è preoccupante. La strategia zero-covid di Xi Jinping ha portato in primavera alla chiusura di grandi centri urbani, a partire da Shanghai. L’effetto sulla crescita cinese è stato notevole. Secondo l’ufficio statistico cinese, il PIL tra aprile e giugno si è contratto del 2,6% su un trimestre ed è aumentato solo dello 0,4% su un anno. Il settore terziario ha subito una contrazione dello 0,4% su base annua, sotto la pressione combinata del calo delle vendite immobiliari e al dettaglio.

L’obiettivo del governo di una crescita del 5,5% per l’anno sembra ormai irraggiungibile, dato che il tasso di crescita dei primi sei mesi dell’anno è stato solo del 2,5%. Il 28 luglio l’Ufficio politico non ha fatto esplicito riferimento a questo obiettivo, mentre il FMI ha previsto per quest’anno una crescita del 4,4%.

E la situazione non sembra migliorare. L’indice ufficiale dei responsabili degli acquisti industriali, che è un indicatore anticipatore dell’attività economica, è sceso a luglio al di sotto di 50, passando a 49, ovvero in un range che segnala una contrazione dell’attività. L’indice calcolato da Caixin per le PMI è sull’orlo della contrazione a 50,4 rispetto ai 51,7 di giugno.

In breve, la ripresa non c’è. Anche se le città sono state riaperte, la minaccia di un nuovo episodio epidemico che porti a nuove chiusure rimane. Nella riunione del 28 luglio, l’Ufficio politico ha ribadito il suo impegno a favore di questa politica sanitaria. In queste condizioni, e con le restrizioni ancora in vigore sui viaggi nazionali, le imprese e le famiglie non possono che essere caute.

Ma anche se consideriamo questa situazione come temporanea, rimane la questione dell’indebolimento del potenziale economico cinese. Se accettiamo l’ipotesi di un logoramento controllato del settore immobiliare, il Paese perde uno dei principali pilastri della sua crescita. Il settore immobiliare ha rappresentato direttamente il 17% del PIL cinese nel 2019 e fino al 30% se si considerano i suoi effetti generali.

Se questo settore è solo “stabilizzato”, dove potrebbe trovare crescita la Cina? Ci sono già segnali preoccupanti. La disoccupazione giovanile ha raggiunto il 19% della popolazione attiva e, a causa della crisi immobiliare e della politica sanitaria, la fiducia dei cittadini è stata gravemente danneggiata.

Quale modello per la Cina di domani?

La prima risposta è nei mercati di esportazione. Ma in questi mercati sta già affrontando la forte concorrenza di altri Paesi a basso costo come il Vietnam e il Bangladesh. Inoltre, il Paese ha dovuto mantenere una bassa quota di redistribuzione al lavoro per mantenere alcune posizioni, il che ha indebolito il riequilibrio verso la domanda interna. Soprattutto, questa strategia è molto rischiosa perché la domanda dei Paesi occidentali non è più così dinamica e sarà influenzata dall’inflazione. Poiché i clienti cinesi si rifiutano di salvaguardare il potere d’acquisto delle loro famiglie, il Paese dovrà necessariamente affidarsi a esportazioni meno dinamiche.

La seconda risposta è il famoso riequilibrio verso la domanda interna. Per farlo, è chiaramente necessario accelerare la redistribuzione e abbandonare alcune posizioni competitive nel Paese. Xi Jinping è riluttante a portare avanti questo progetto, che comporterebbe la costruzione di uno stato sociale classico attraverso lo sviluppo di una fiscalità più ampia. Nella sua definizione di “prosperità comune” del 2015, il leader cinese ha chiarito che non si tratta di costruire un tale modello, che considera una “trappola”. Ma allora, su quali basi si dovrebbe costruire questa domanda interna?

La trappola per Pechino è evidente. Oggi, oltre il 70% della ricchezza delle famiglie cinesi è costituita da immobili. La crisi del settore sta quindi portando all’impoverimento delle famiglie, con inevitabili conseguenze in termini di spesa. Tanto più che la crescita è strutturalmente in calo e gli utili delle imprese diminuiscono con essa.

A giugno, i profitti industriali privati sono aumentati dello 0,8% su base annua, dopo un calo del 6,5% a maggio. Tra gennaio e maggio, questi profitti sono aumentati dell’1% su base annua rispetto al 3,5% del periodo precedente. Il settore privato è diventato una parte sempre più importante dell’economia cinese. In queste condizioni, le possibilità di aumento dei salari rimangono limitate, soprattutto perché i sindacati cinesi sono sotto il controllo del governo. È quindi facile capire perché il grande cambiamento verso un’economia basata sulla domanda interna tarda ad arrivare.

Resta l’ultimo punto, quello della svolta tecnologica verso un’economia di fascia alta. Questa è una delle strategie che Xi Jinping ha messo in atto quando è salito al potere per evitare quella che ha definito la “trappola del reddito medio” in cui alcuni Paesi, soprattutto in America Latina, non sono riusciti a svilupparsi. Incapaci di muoversi verso l’alto, le loro economie hanno finito per ristagnare.

Per evitare questo destino, la Cina ha lanciato un ambizioso programma di innovazione tecnologica. Il Paese ha chiaramente ottenuto dei successi in questo settore, ma è ancora lontano da un’evoluzione generale verso l’alto. Inoltre, il vero problema è la capacità del Paese di creare posti di lavoro in questo settore, un problema che si riscontra nei Paesi occidentali. Queste innovazioni spesso creano un fragile valore finanziario, ma poco dinamismo economico reale: gli aumenti di produttività sono inesistenti e i posti di lavoro creati sono spesso mal retribuiti (si pensi agli autisti delle consegne o ai conducenti di VTC, ad esempio). In breve, è difficile capire come questa possa essere una dinamica in grado di garantire una crescita sostenuta per il Paese.

In questo contesto, la Cina è davvero in trappola. Non può scuotere le strutture esistenti a rischio di minacciare la stabilità, ma non ha un chiaro percorso evolutivo per costruire un’alternativa. La politica di Xi Jinping è quindi quella di continuare a lavorare, con il rischio di creare sempre nuove crisi. Il governo non vuole più effettuare massicci pacchetti di stimolo come nel 2008 e nel 2015 perché ne sta ancora subendo gli effetti negativi. Ma non può nemmeno non fare nulla.

Si sta quindi orientando verso una politica più generale di “stabilizzazione”. Alcuni investimenti in infrastrutture e credito, ma non troppo. Una politica che può ripristinare una crescita debole (nel contesto cinese) ma non sarà in grado di garantire un’espansione sostenibile. È vero che la Cina ha grandi riserve di valuta estera, e questo è un motivo importante per cui un crollo è improbabile. Ma il mantenimento di queste riserve implica anche un’eccedenza commerciale che si basa su una domanda interna debole che non permette al Paese di svilupparsi senza problemi. E quanto più debole è la domanda esterna, tanto più forte è la pressione interna.

In realtà, la Cina non è più immune dal rallentamento strutturale del capitalismo mondiale, anzi ne è parte in causa. Di conseguenza, le autorità di Pechino potrebbero essere tentate di sfruttare la minima tensione esterna per far dimenticare queste difficoltà e fare leva sulla fibra nazionalista. La pericolosa partita che si sta giocando intorno a Taiwan con un’altra potenza in crisi, gli Stati Uniti, si inserisce in questo quadro.

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